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中国澳门金沙在线娱乐界长老:你们都误解了巴菲特

点击开通视频会员,纵览期股大神秘法    发布时间:2019-02-11 10:26:17    内容来源:融界微信号

融界导语:


澳门金沙在线娱乐是件很寂寞的工作很多时候是自己对自己心灵的拷问会遇到很多困难


这是一位中国澳门金沙在线娱乐界的顶级前辈结合自身澳门金沙在线娱乐经验,在多年前深入浅出地分享了4个重要议题,也指出国人对巴菲特的误解。


如何在困难堆积如山的茫茫前程中寻找一条坦途尽可能回避一些非常痛苦的选择相信每一个聪明的澳门金沙在线娱乐者读完这篇文章会有各自的启发


能坚持把这篇文章看完的,相信也绝非是普通小散户。



我对澳门金沙在线娱乐理论研究一直就很有兴趣95年进入这个行业从操盘手到基金经理到出来自己做感触和体会还是很多的


澳门金沙在线娱乐是项很辛苦和很寂寞的工作澳门金沙在线娱乐体系庞大而且复杂就象一座很大的森林我们要耗用一生去研究它会发现有很多值得探索的东西


很多年以来我都这么做持续思考但一直没有做系统性的总结所以今天我也感谢大家给我这个机会让我全面的反思一下澳门金沙在线娱乐的一些重大领域的理论框架


今天的讲座我的想法是和大家交流一些东西而不是我要教导大家什么东西今天的分析框架分四个部分宏观经济股市波动性公司经营和公司估值


在澳门金沙在线娱乐这座森林里这四个分支是比较重要的对每一个分支我们都需要花很多心力去研究以我认为澳门金沙在线娱乐就是要不断建立一些理论框架并在情况发生改变后有勇气不断打破它而重建


我们看巴菲特费雪等大师都有非常清晰的理论体系操作背后都有一套澳门金沙在线娱乐哲学在支持


我们也是在努力学习和思考他们的澳门金沙在线娱乐哲学所谓有缘人得之我希望能够学习他们的精华并结合中国的实际情况建立一套自己的体系


有一本很有名的书叫黑天鹅它的主题是说我们辛辛苦苦建立了很多澳门金沙在线娱乐模型去管理我们日常的澳门金沙在线娱乐


澳门金沙在线娱乐风险可以用一条高斯曲线来表达大部分风险都在某一个区域里面我们努力去规避最主要的这样一些风险但是一次极小概率意外的出现就可以颠覆一切将辛辛苦苦建立的模型打破很多财富从而化为乌有


但我想巴菲特从60年代做澳门金沙在线娱乐以来经历过无数次大大小小的所谓黑天鹅事件他不但存活下来了而且活得很好他是怎么做到的


2008年黑天鹅这本书的出版让澳门金沙在线娱乐界很震惊都在反思黑天鹅事件是不可避免的关健是我们如何去应对让我们的资产不断增值活得更好这是促使我去思考的另一个重要原因


我谈谈研究的基本思路


首先我认为在市场的每个具体阶段我所研究的这四个分支都有一些非常重要的核心矛盾有些非常敏感的因素


如果我们不能挖掘出在这个阶段里最核心的矛盾是什么那就只能说明一个问题我们还不够努力我们还没有挖掘出本质和规律所在所以要不断去探求


过一段时间新的情况出来了最核心的矛盾改变了我们又要重新挖掘我们始终要努力抓住最核心的矛盾


其次这四个理论框架里的每一点我都希望与巴菲特的澳门金沙在线娱乐思想作一个印证巴菲特对这些问题都有论述零散地分布在巴菲特的年报和各种访谈里面巴菲特在澳门金沙在线娱乐界的修炼已经达到非常高的境界他的很多说法我们要加以印证


我自己感觉这几年我们国人对巴菲特的理解很粗疏


中国人很喜欢以简驭繁不少人把他的澳门金沙在线娱乐理念简单理解为不管宏观面买了好股票就长期拿着不放就能赚大钱这种绝对化的理解是有问题的所以我们看到很多所谓巴菲特的信徒在2008年都吃了很大的亏


有些地方是我们误解了巴菲特的思想以及有些地方是巴菲特讲的不清楚




宏观经济分析


1. 用单一规则分析经济周期


研究经济就是研究周期我尝试用单一规则来分析经济周期


单一规则是借鉴弗里德曼的说法他认为当代一切经济活动都离不开货币信用形式一切经济政策的调节都是通过货币的吞吐(扩张或收缩)来发挥作用


一切经济的变量都和货币有关系货币推动力是说明产量就业和物价变化的最主要因素而货币推动力最可靠的测量指标就是货币供应量由于货币供应量的变动取决于货币当局的行为因此货币当局就能通过控制货币供应量来调节整个经济


政府只需要将货币供应的增长控制在既适度又稳定的水平上就可以了方法就是将货币供应的增长率相对固定这就是所谓的单一规则除此以外不应该也用不着对经济多加干预市场会自己进行调节这是弗里德曼最核心的思想


70年代开始美国采取这种方式成功解决了通胀和失业率较高同时并存的经济难题(这是凯恩斯主义所不能解决的问题)之后这种货币主张被很多西方国家所接受成为发达国家经济政策最重要的理论


但是显然我们国家并没有这么做


2. 一切通胀问题都是货币问题


一切通胀问题都是货币问题这是弗里德曼最著名的论断


通胀这个词语容易产生歧义CPI并不是最好的指标货币购买力这个名词可能更好大家更容易理解


最近几年货币发的很厉害买房子越来越辛苦教育医疗等支出也让老姓感觉很头疼我们的购买力水平显然在严重下降


我认为我们可以用货币发行总量的变化大致估算货币购买力水平具体到某一项资产价格我们可以用供求关系来加以判断我们可以用这种办法来分析房价劳动力和原材料价格


比如劳动力高善文的一篇报告说2007年下半年我们国家已经迈过了刘易斯拐点农民工不仅仅要求满足最低生存需要就算了他们对生活有了更高的追求


劳动力供需矛盾发生了深刻变化因此工人工资在上涨农产品价格也涨得很厉害由于农村劳动生产率提高很困难因此农产品价格上涨是不可逆转的而且会长期维持发改委说是有人故意炒作这是推卸责任的做法


CPI会长期比PPI涨幅高这也是由于劳动力价格上涨引起的韩国和日本在迈过了刘易斯拐点后就是这种情况


另外判断有色金属价格全球量化宽松条件下不仅中国资金起作用全球资金都起作用当然只有涨了


怎么去衡量货币供应量呢有很多指标比如M1增速M2增速M1增速-M2增速M2/GDP等后面还有介绍


3. 对巴菲特的误解


很多人认为巴菲特教导我们潜心研究公司而不必关心宏观经济这种认识是错的


1968末他关闭合伙基金公司是很明智的后来美国经济和股市都陷入长期的调整


2008年金融危机之前长达三四年的时间巴菲特的公司资产有四五百亿美元的现金一直都没有做大的澳门金沙在线娱乐直到金融危机之后他才开始大规模澳门金沙在线娱乐能用的现金都用完了而且还采用发行新股方式收购铁路公司他是这波金融危机最大的赢家


巴菲特是真正研究宏观经济的高手判断非常准确


宏观面对股市影响实在是太大了想做好澳门金沙在线娱乐不花心思研究是不行的




股市波动性


1. 钟摆


经验表明澳门金沙在线娱乐者的情绪总是从极度悲观到极度乐观股市因此总是大幅波动股市的波动性恰如一个钟摆总是从一个极端走向另一个极端


有波动就有机会有大的波动就有大的暴利的机会


一方面我推崇价值澳门金沙在线娱乐但另一方面我认为选时远比选股更重要


我们要作判断在股市的低潮要尽量回避在高潮时也要有减持的勇气


有一个知名澳门金沙在线娱乐人赵丹阳2007年3500点时就清仓了后来股市涨到6000多点利润最丰厚的一段他是完全没有享受到我想他是不是建立了一个模型认为3500已经估值到顶了因此就不玩了这很可惜


股市的波动性非常复杂也非常吸引人我们要掌握其中规律


2. 股市和宏观面直接紧密相关


宏观面对公司业绩整体融资环境和市场信心都有重大影响直接影响股市


我想股市大的波动有七八成的原因是宏观面的变化经验表明股市一般在宏观面见顶之前三至六个月见顶在宏观面见底前三至六个月见底


3. 股市波动的本质是资金的运动


钱涌向哪个公司哪个公司价格就会上涨股价波动最本质的的原因就是资金运动


巴菲特的价值澳门金沙在线娱乐理论也是解释资金运动的其中一种理论而不是相反公司有竞争力业绩不错因此大家长远看好它资金追捧它因此股票价格就上涨了


有很多不同的澳门金沙在线娱乐理念实质都是解释特定情况下一些资金的运动规律股市资金运动可由以下几个因素作出判断


1货币增速


研究市场资金动向的指标比较敏感的有M1增速M2增速M1增速-M2增速等有很多实证分析非常值得重视


上图是融界根据文章内容从相应报告中截取下图亦然


给大家展示两幅图上面这幅图很有名气是招商证券的研究员罗毅写的M1定买卖发表于去年11月份3300点左右的时候当时M1的增速达到34%他说市场很危险是极好的卖点市场可能会回调两成至2300点不幸被他准确言中了


他从数据推演出从1996年到现在如果每次M1增速接近10%就买入股票超过20%就卖出澳门金沙在线娱乐标的是深成指从1996年到09年11月澳门金沙在线娱乐收益率是95倍


高善文也有一篇报告钱多了钱少了分析M1-M2的剪刀差判断股票市场资金的充裕性从而做出买卖操作也挺有见地的



2PE PB


市场整体的PEPB水平是衡量市场整体估值水平比较好的指标也是评判资金参与澳门金沙在线娱乐股市风险的一个很好的指标


2001年最疯狂的时候两市整体PE是70倍2007年10月市场6200点历史新高当时深市PE是69倍上海是50.6倍


目前全体A股PE以中报来计算22倍去除银行股后是30倍如果再去掉两油和煤炭整体PE大概36倍中小板55倍创业板74倍PB水平大概4倍去掉银行股大概是3倍多一点


毫无疑问目前创业板和中小板整体估值绝对是过高了情形就像00年的网络股狂潮估值高得不可议但大家会说公司业绩增长很快股价还能涨


类似的情形历史上出现过很多次每次泡沫发生前都认为这次没事因为这次和以往是真的不一样了但结果呢每次都是一样


目前创业板的泡沫是很明显的是不可持续的什么时候破掉只是一个时间问题

对比几个指数恒生指数以今年计算16倍左右道琼斯是14倍标普500大概15倍历史上道琼斯平均是20-25倍纳斯达克高一点25-30倍左右


这么看美国香港还可以A股总体来看也不算很高但也不低了中小板和创业板很高这个泡沫需要慢慢消化


3资金成本——利率


利率和通胀率直接相关利率的倒数往往是市场的价格中枢即常态下可接受的PE水平


如果利率不断下调那合理PE也要调高日本股市的PE有五六十倍因为日元的利率将近零


在美国一个经验是如果利率低于4%即使利率再往下调澳门金沙在线娱乐者可接受的合理的PE也就是25倍哪怕利率降低到2%市场PE也很难往上调到那里去这是为什么呢


原来70年代起一个主流的观点认为适度的通胀是有益的3%-4%是合理的水平


我查了一下1997-2008年金融危机未发生前11年的数据美国的通胀率在3%左右大家预期即使现在通胀高于4%美联储也会想方设法压低通胀至4%以下这就是利率低于4%之后美市PE往上调整会出现钝化的原因


今年10月19号美联储主席伯南克的在一个重要会议上说大部分货币官员认为核心通胀率应保持在2%或稍低的范围这是伯南克在公开讲话中第一次如此清晰地把一个具体数字作为美国央行的通胀目标


现在很多分析认为美国维持这样的低通胀水平可能会持续多年


如果市场普遍这样认同了那我认为道琼斯指数可以有系统性的提升估值的机会也许合理的PE水平就不是25倍了说不定市场可以接受30倍左右的水平现在道琼斯的PE只有14倍所以我对美股挺乐观的美股创新高相信只是时间问题

现在港股的利率也很低也可能跟随美元利率长期维持港股的前景也值得看好


4换手率


市场能不能上涨要看多空双方的力量比较换手率非常值得重视


在低点往往成交极度萎缩因为想买的人少了在高位一般放天量因为想卖的人多了


虽然说买和卖的金额无论在什么点位都是均等的但实际上决定方是不一样的如果在比较高的位置换手率急剧扩大是很值得警惕的信号


我最近测算了一下10月26号那一天深沪总市值是31万亿流通市值是19.4万亿成交金额约5200亿换手率(成交金额/流通市值)2.7%成交金额除以总市值是1.68%创业板和中小板的换手率分别都超过5%


看看2007年10月份平均总市值28万亿流通市值8.91万亿平均成交金额1951亿换手率是2.18%平均成交金额除以总市值是0.697%


现在的换手率比当时的换手率还要高成交金额除以总市值是当时的两倍以上所以这么高的换手率不是很好的事情由此判断A股的上升空间可能有限


现已经达到5000亿了上到3500点就需要6000-7000亿上升到4000点可能需要8000亿水平能持续吗


看看香港10月26号总市值20.8万亿港币成交金额900亿换手率0.4%和历史上的高水平还有较大距离从这个意义上看香港股票向上走的空间大一些


4. 反射理论


反射理论是索罗斯提出的我觉得没有比它更好的解释市场波动性的理论


有人总结在澳门金沙在线娱乐方面人类常见的情绪有16种比如


代表性效应认为趋势会一直持续下去


错误共识效应高估与我们所见略同者的人数


选择性认知只愿意聆听有利于我们判断的意见对不同的意见置之不理


人类的这些情绪会影响股票市场的表现索罗斯据此提出了反射理论


反射理论的核心是指澳门金沙在线娱乐者与市场之间会互相影响


澳门金沙在线娱乐者根据掌握的资讯预期市场走势并据此行动而其行动事实上也反过来影响市场走势甚至改变市场原本可能的走势


一个大的趋势一旦形成后二者会互相加强互相巩固直至无可动摇索罗斯称之为加速期当认知和真实差距很大时形势就会失去控制直至逆转


这个理论有点抽象但很有意义操作性也很强他根据这个理论有过多次成功的操作当然也有失败的


他的做法是冷静地研判市场会否出现一个大的趋势先做一个假设然后不断根据市场本身及澳门金沙在线娱乐者情绪的变化看这个假设的趋势是否能够确立从而进行布局


这个理论里面有一个加速期我觉得是非常有价值的概念可以据此研判市场是否在顶部或底部我总结它有几个特征


1市场形成高度的共识包括分析师基金等形成高度共识


2在顶部时总有些举足轻重的公司进行大规模融资市场解读为利好还要上涨


我最有印象是07年8月的时候万科以31元一个很高的价格配股融资大概约100亿元消息传出之初万科的价格从20多一口气涨到36块钱去了


真正实施时股价直奔41元市场把它解读为重大利好之后万科走势一落千丈最低跌到三块多(除权后)


3在底部时一些举足轻重的企业回购股票市场不理不睬还要下跌


我们看到04-05年的时候这种情况很普遍一些非常优秀的公司大量回购股票但市场置若罔闻


因为很多时候公司比任何人都要了解他自己的实际情况高位时它觉得可能高估了会考虑以增发的方式拿到澳门金沙网上娱乐场的钱在低位时它觉得价格太低估了这么好的价格我为什么不买进它注销呢


4在一个很短时间里股指或者一些非常重要的公司会出现突然间加速上升或加速下跌的情形这要高度警惕形势可能要逆转了


黎明前的黑暗会特别的黑登顶之时有人会发疯


5. 旁观者


下面我谈谈旁观者的问题


基于反射理论索罗斯认为一般人很难判断股票市场的走势为什么呢


因为你本身就是市场你已经和这个市场融为一体互相影响你的判断影响股市的走势股市的走势反过来又影响你的预期那我们怎么能够走出这个误区研判市场大势呢


我想应该做个旁观者和这个市场若即若离才能旁观者清


如果和这个市场离得很远就很难发现本质发现主要矛盾走得太近各种锁碎消息充斥市场会让我们迷失方向干扰我们对主要矛盾的判断


我们要做一个bystander以旁观者的心态看待市场我们要离这个市场既远又近始终把握主要矛盾客观认识这个市场如何做一个Bystander这是一个重要课题对我而言始终这样要求自己


这是成功澳门金沙在线娱乐的关键所在


但是非常难


整理演讲稿时我想补充一点就是一个意见都不能提


我多年前做澳门金沙在线娱乐总监年少轻狂无知者无畏经常对上市公司的经营指手划脚实际上公司是什么样子就是什么样子从来就没有因为你的意见发生过什么改变


就如一个人是很难被改变的一个公司亦然企业经常环境非常复杂不在第一线的管理层根本很难根据形势改变提出对策


我们提出的意见99%不是废话就是错误的1%也许有点真知灼见但是如果是一个好公司它自然会意识到对一个坏公司再怎么提也没有用


如果我提出意见我就会想公司如果按我的意见这么去做经营方面就会如何如何这往往是一厢情意的而且会严重影响对这个企业的客观判断


我们所需要做的事情就是观察持续观察这是做一个旁观者的重要一部分)


6. 对巴菲特的误解


巴菲特说过纽交所即使停市三年对他都没有什么影响


费雪也说过在股市中有两种挣钱的方式第一种是挣股市波动的钱第二种是挣企业业绩增长所带来的钱


听起来他们似乎认为研究股市的波动性不重要研究公司的增长就够了价格波动和公司业绩增长是两件不相干的事情很多人接受了这种说法他们认为买进一个好公司预期长期会有增长就不管股市了长期守着它


07年高潮的时间这种论调很流行有人买了万科招行就打算放个20年结果是损失惨重


实际上巴菲特早就讲过当别人恐惧时我贪婪别人贪婪时我恐惧他说股市停市对他的澳门金沙在线娱乐没有影响只是想特别强调我们选股时要立足长远而不能太关心股市短期的波动


很多人片面理解了他的话公司上市后就具备了双重属性一方面它是一家公司要持续经营另一方面它是一个交易品种就会有波动性两个属性都很重要都要研究


巴菲特在高潮时会卖股票在低潮时他很开心因为买股票发财的时机又到了


07年的时候中石油涨了5倍后他卖掉了08年在金融风暴最激烈的时候他不但把能买的钱都买了而且还通过增发股票的方式收购铁路公司


另外一方面巴菲特个人的持股和他的上市公司伯克希尔的持股不是一个概念


在08年7月他曾经接受过一个电台的采访他说我之前个人的澳门金沙在线娱乐100%是国债现在开始是满手的股票不久后还有一次他接受采访时说我的持仓里面大部分是富国银行


大家可能认为他公司有什么股票他的个人澳门金沙在线娱乐也是什么股票公司持股在大跌时没卖他自己的持股也不卖


实际上情况不是这样的市场不好的时候他自己也曾经空仓彻底空仓


而他的公司目前股票仓位只占公司总资产的20%多即使市场不好公司的仓位也必须保持这是没办法的事情但是很多中国澳门金沙在线娱乐者并不了解这个情况


另外我认为澳门金沙在线娱乐股票跟做企业是不一样的


做企业的时候无论是高潮还是低潮你都要持续经营不能说高潮的时候就把它卖掉低潮的时候再把它接回来没有这种事情一些伟大的企业低潮的时候它要抓紧时间进行收购进行扩张


但是我们做股票不是那么回事高潮时把它卖出去低潮时把买回来才是明智的选择


而且一个公司在陷入低潮的时候没有人可以告诉你它一定可以东山再起因为不可预知的因素太多了一些技术方面的变化一些管理团队的变动可能都会对它的持续经营造成致命的影响有些坎可能过不去就过不去了


我们死守一个公司风险实在非常非常高最近的一个例子是柯达几十年的大蓝筹现在一败涂地但我所说的意思不是指普通意义上的波段操作


我觉得中短期的波动是难以预测的但是一个长期的波段周期方面重大的波段是可以分析和预期的我们一定要研究




公司经营分析


1. 公司本质价值观和执行力


我认为一个公司就是它的价值观加上执行力


价值观我的理解有三点


第一点是它的愿景它想成为一个什么样的公司


第二点它如何定义和员工的关系


第三点它如何定义和客户的关系


这些就是价值观的全部


讲个例子万科我很熟悉的公司它的愿景是做一个纯住宅的公司至少在08年之前是这样后来做了一点调整也做一点商业地产而且它想成为一个令人尊重的公司它整体的住宅设计质量尤其是物业管理都做得很好


它如何对待员工呢它每年都会请盖洛普做一个员工满意度调查一直都很高它有非常尊重员工的文化希望和员工一起共同成长经常做培训并给员工不错的的待遇


和客户的关系呢我买过万科的房子我觉得万科的物业管理在行业里是遥遥领先的它的服务理念它对住户的承诺真是非同凡响


所以它不但有价值观而且它是真正这样去做的虽然我几年前就把它的股票卖掉了但我仍然认为它有机会成为一家伟大的公司


问一个普通人他的人生哲学是什么他不清楚甚至认为这是自寻烦恼


只有最优秀的人他会认真思考总结他有一套完整清晰的为人处事的哲学他就是这样做的公司亦然


执行力包括

一是员工赏罚晋升机制

二是质量管理

三是客户关系管理

四是研发和创新机制


2. 选股标准


1护城河


评估公司是否优秀和强大的指标只有一个那就是巴菲特常说的护城河它的深度到底有多深


除此之外我认为无须第二个指标去评判没有比这更核心的东西了


护城河一般源于专利技术服务质量或者产品质量


Intel它的护城河是技术专利万科星巴克这些公司它的护城河是它的服务和质量形成很深的护城河是一件非常困难的事情


研究公司看它的报表只是研究的一小部分感受它的价值观评估它的护城河的深度不是件容易的事情


一个公司的东西的东西更重要企业经营非常复杂而且变化很快从这个意义上说我认为公司基本上是无法预测的


从长期看护城河很深的公司总是不断会给人带来惊喜护城河很浅的公司就会不断给人带来坏消息


你选择一家公司它有一个好的团队有很深的护城河就行了剩下的事情你去预测它其实是浪费你的时间但你可以去跟踪它观察它我如此强调护城河因为这是成功选股的关键


2三点标准


我这几个标准是消费类公司的选股标准其实稍稍修改一下别的公司也适用我自己是真的这样去选股的


第一善待客户


对于消费类公司我们一定要注重客户对它的产品有多满意投诉机制是否顺畅

这点非常非常重要只有客户满意度很高的公司才值得我们研究如果客户对这家公司的产品不满意那多好的财务数据都是没有用的


第二善待员工


一些非常优秀的公司员工对公司的满意度都是很高的他们会为身为公司的一员为荣


像万科毕业生如果能去万科——地产界的黄埔军校他觉得挺骄傲的在互联网业如果能到腾讯或者到百度这个员工也觉得挺自豪的能去这个公司很不容易啊证明自己很优秀他也愿意为这个公司有所付出


我经常问他们员工工资收入水平晋升是否主要是内部产生每年是否有一定的淘汰工作是否有成就感


要了解这些就必须和公司的各个阶层包括高中低层都有接触要了解员工的士气最好的办法是问最前线的员工看他们是否满意斗志是否高昂如果他们对公司诸多指责那么就要小心一点


我们要深入公司和各级员工建立一些私人的关系


第三产品创新


在超市看一看公司有没有经常推出新产品卖得好不好


如果你是招行的股东经常去他们的网点看看他们的服务好不好如果你是腾讯的股东你可以下载他们的软件看看有没有些很酷的新功能和别的公司的产品性能上对比一下要亲自体会


商业竞争实在太激烈了新产品的研发和创新是利润持续增长的保证


最好的消费类公司的产品不仅仅是一种产品而是一种生活方式如果我们有幸能遇到这类公司就可以做为长期澳门金沙在线娱乐目标


巴菲特当年澳门金沙在线娱乐的华盛顿邮报美国中产阶级就读这份报纸觉得是一种身份象征你看凤姐她读的是故事会知音这些说明她品味很高知识渊博这也是一种身份的象征你在星巴克一坐你会觉得自己是个小资了


腾讯的产品当然由于最近和360斗名声不太好你看很多年轻人生活在QQ上聊QQ玩QQ游戏QQ空间QQ秀听QQ音乐偷瓜偷菜等等当它成为一种生活方式的时候你就发现它的黏性特别强


如果一家公司它的产品有这种特质往往有机会成为一家伟大的公司如果它的产品甚至能达到某种垄断的程度那就更好了


再举腾讯这个例子这次名气受损得厉害但是虽然你觉得不好吧但最后大家还是要用它垄断就是这么好的一件事情虽然你不满意但是又不能找到可以替代的东西只要就用它了


企业总会有些行差踏错的时候不好的时候垄断性的产品就能始终维系和客户的关系有巨大的抵抗风险的能力在碰到顺境的时候它会比任何对手都要增长迅猛


所以碰到垄断型的企业市场会给很高的溢价像三一重工中联重科这样的企业基本是这两大寡头垄断了中国的某个细分市场具有很强的提价能力议价能力


对澳门金沙在线娱乐而言垄断是比较好的事情是重要的战略澳门金沙在线娱乐标的


从财务角度来看简单谈谈我们希望有好的ROE有好的毛利率少负债最好不负债依我的选股标准如果公司的毛利水平没有40-50%那根本连看都不要去看它


毛利水平很低的公司降价的时候风险很大抗通胀的能力很弱不是一个好的长线澳门金沙在线娱乐的标的


3. 公司的生命周期


我把一个公司的生命周期分为初创期成长期平台期和衰落期


长期澳门金沙在线娱乐于不同周期的公司获得的回报是完全不一样的从一开始澳门金沙在线娱乐的时候就要建立一个框架它到底处于什么的一个阶段


我最喜欢澳门金沙在线娱乐的公司是处于成长期的公司它已经脱离了初创期的危险公司业绩开始大幅成长那么我们有机会获得丰厚的利润


处于平台期的公司是不值得长期澳门金沙在线娱乐的最多只有一些阶段性的交易机会


整个成长期我把它再细分成高速成长期稳健成长期和缓慢成长期接着进入平台期


我先给大家介绍这个概念到后面谈到公司估值时再和大家详细讨论这关系到股票买点和卖点的问题


那么我们怎样判断公司处于成长期的什么阶段呢这是一件重要的事情大致可从四个方面判断


首先要看市场容量有时候要看细分市场的容量韦尔奇有个数一数二的策略是指在细分市场里数一数二


第二看核心产品的市场份额如果份额已经很高了那就意味着成长起来就比较困难了如果比较低业绩增长的潜力就大些


第三要看公司新产品储备


第四要看它的并购策略尤其对科技公司


4. 巴菲特的遗憾


巴菲特常有谈论选择公司的标准他非常强调护城河但是很少谈论公司处于什么成长周期我觉得这是一件非常遗憾的事情甚至误导了不少中国澳门金沙在线娱乐者


实际上从98年开始他的股票澳门金沙在线娱乐做得非常一般真正成功的澳门金沙在线娱乐只有中石油和比亚迪但相对他管理的资金规模金额都不大


在98年之前他有过非常成功的澳门金沙在线娱乐例如吉利剃须刀可口可乐盖可保险喜诗糖果运通信用卡富国银行无一例外全都是消费类公司而且都处于比较高速增长的阶段股价都涨得很好


98年之后也许他公司规模太大了或者他年纪太大了以至于他很难体验一些新的产品对消费产品的的敏锐性就不够了所以就难以重演当年的神话了


现在他澳门金沙在线娱乐了很多能源公共事业类的公司这些公司的成长能力当然不会很好

因此我们学习巴菲特选股是指学习他在98年以前的选股而不是现在


可口可乐是一个很好的例子现在的可口可乐股价比98年跌了30%他在02-03年的时候检讨过说在98年的时候就应该把他卖掉因为当时可口可乐在中国这样的新兴市场里的占有率已经很高了


上个月央视采访巴菲特但斌向他提了这个问题说你的可口可乐十年来跌了30%你怎么看啊巴菲特当时顾左右而言他说公司很优秀啊之类的话随便对付过去了


我觉得挺很遗憾的一个公司哪怕它的护城河再深它的管理团队再优秀当它过了成长期进入平台期从长期来看它给你的回报往往是不理想的


万科是一个非常优秀的公司我非常欣赏但是可能最好的成长期已经过了可能就不见得是很好的澳门金沙在线娱乐品种了




公司估值


1. 买点和卖点


巴菲特反复强调安全边际好公司在较高折扣时买入才有安全边际才有好的收益


如何给公司估值呢他提出了一个现金流折现的模型这个模型理论上是放之四海而皆准的


它要求预测公司未来五至十年的增长速度并计算其未来现金流然后根据一个合理的折现率计算出今天公司值多少钱


例如现在公司每股值10块钱当跌到5块钱的时候就买进它未来当升到20块钱的时候就卖掉可见这个模型不但是个估值体系而且还是个操作模型


但是我发现根据这个模型去估值去操作非常困难


首先因为我们很难预测公司未来五年或十年的增长速度折现率多少比较合适也很难判断因为折现率理论上和利率相关利率理论上和通胀率相关要判断通胀率谈何容易


由于要计算的时间很长增长速度或者折现率稍稍作些调整计算出来的估值会出现巨大的差异


我有些朋友在07年8月份40块钱买入万科当时万科已经3000多亿市值了他自己也用模型算了一下觉得也不贵啊


除了现金流折现这种模型现在还出现了澳门金沙网上娱乐场的估值模型其实原理基本是一样的同样问题很多


根据反射理论在股价涨跌的过程中我们的预期会不断发生改变大家如果多看看一些券商的研究报告就会发现这个问题


股价涨了它的估值模型的参数就变了目标价就提高了股价如果超过设定的目标价后分析师继续调整参数目标价更高了如果跌了处理过程也一样


今天是一个估值股价大涨或大跌后即使公司的经营没有发生任何改变公司又是另外一个估值在股市头部和股市底部相隔几个月一个公司的所谓估值可以相差几倍尤其是一些周期类公司分析师的报告看起来都很有道理


07年7月份的时候看看不同券商的地产研究报告普遍将万科的目标价调到五六十元甚至七八十元的这都是市场上最有影响力的地产分析师的报告是不是很可笑


由于各种不同模型的参数设置的随意性很大以至所谓公司估值成了一个任人打扮的小姑娘实际上不是分析师给这个公司估值而是当时的股价给公司估值这很有趣吧


我越研究就越发现估值这件事情很不靠谱公司无所谓估值你不能给它一个准确的估值如果非要说有估值那干脆说它有好几个估值


研究买点和卖点哪个价格值得买进哪个价格可以卖出比研究公司值多少钱更有意义操作性更强也许更符合股市波动性的特点


那是不是我们就根本不要管什么主流估值模型了不是这些模型的假设都是有一定道理的我们要了解市场的共识到底是怎么回事然后才能利用它来发财


我之所以说所有的估值都不靠谱是因为我了解市场上基本上所有的模型这些模型都有些什么重大的缺陷这样我们才能更好地判断买点和卖点


2. 市场中的主流估值方法


简单分类一下市场有三种估值方法


1成长性估值


第一种是成长性估值我们又可以分为两类一类是低速成长公司估值另一类是高速成长公司估值


给低速成长公司估值有个模型叫做所谓的戴维斯双杀


你以比较低的市盈率买入一些低速成长的公司举个例子比如说以10倍的市盈率买入一个公司它每年的成长也不高10%吧持续3年之后市场认为它的增长比较稳定因此给它的合理PE从10倍提到了13倍


你的回报是1.1*1.1*1.1*1.3挣了超过70%的钱这个模型可靠吗见仁见智我很怀疑对于一些比较稳定的公用事业类公司由于产能扩张引起低速增长可能有些道理了解一下吧


对于比较高速成长的公司情况会比较复杂现实中它的波动性会非常强价格容易大起大落谈所谓估值基本没有意义我们要讨论的是以下几个问题


a. 卖点


我介绍过一个处于成长期的公司成长期又可以分为高速成长期稳健成长期和缓慢成长期然后进入平台期


我认真研究过在高速成长期的后期或者是稳健成长期的中后期市场会给公司一个很高的估值PE会很高在高速成长期的末期市场往往会极度不理性地给它一个不可思议的PE


我们看01年的时候网络股泡沫就是这样吹起来的有些网络公司之前可能以每年400-500%的速度在增长市场就认为这种速度可以长期持续一个没有任何赢利的公司也可以卖出一个天价这当然是一个好的卖点


高速成长期之后到了稳健成长期在它的中后段市场给他的PE会稍稍回落但仍然能维持一个比较高的估值水平这也是一个比较好的卖点


一旦进入缓慢成长期价格往往会大幅下跌它的PE水平就会大幅下滑


看看Google一家伟大的公司稳健成长过去之后现在的PE水平大概只有24倍

微软也是微软现在的价格是2000年最高价的一半不到PE只有11倍过了稳健成长期公司价值可能大缩水所以判断它现在处于什么成长阶段是何等重要的一件事


另外涨不动的时候也是一个卖点怎么解释这个问题


我们经常会琢磨公司经营情况如何这个公司的目标价是多少如果有一天发现它涨不动了各种好消息都出来了它还是不涨那它现在是什么价格那它就值什么价


不要和市场过不去这个道理听起来容易做起来不容易


b. 买点


好公司碰到不好的时候是最佳的买入机会


或者是由于股市大跌或者是行业遇上低潮或者是公司碰到了一件倒霉的事情导致价格大跌那都是很好的买入机会


巴菲特说过熊市是澳门金沙在线娱乐者的好朋友每次碰到股市大跌的时候都是好的买点所以我们应该很High才对而不应该愁眉苦脸


当年他买运通那时公司刚发生了色拉油丑闻股票跌得一塌糊涂但巴菲特认为这一事件并不影响公司长远的核心竞争力因此加码买进



当年买万科也是05年上半年公司发展得很好但行业受到宏观调控市场如惊弓之鸟一路暴泻股价跌到你不敢相信为止这种机会太难得了


另外跌不动的时机就是买入的时机


举个例子08年10月份的时候金融风暴跌得非常厉害港股从32000点一路往下狂跌当时的PE是25倍多到底能跌到哪呢是20000点吗18000吗不是跌到10600点PE是6.3倍令人难以置信


腾讯当时从70多块跌到40块还曾经下探到过35块


跌到40元的时候按当年的业绩算PE在23倍左右仍然是香港甚至全世界最昂贵的股票之一还能跌吗为什么就不能跌到20块钱10块钱如果跌到10块钱就是6倍多的PE和市场差不多


那个时候还连接发生了几件事情


百度出了个央视门央视爆光它的搜索里有假药大家口诛笔伐股价从400多元暴跌到102元


腾讯部的一个领导出了一点丑闻据说是一些费用不清不楚那叫澳门金沙在线娱乐者很担心


这还不算马化腾在41块钱左右出了大约1186万股震惊市场他为什么这么做是不是对公司不看好了大家吓坏了


但是这么多很坏的消息出来后40块钱左右它就跌不动了我们还能指望它能跌得澳门金沙网上娱乐场吗要不要再等等实际上跌不动了就是一个最好的买点


说来容易做起来也很难需要冷静分析公司业务更需要勇气


c. 和宏观面的相关性


有些公司的业绩和宏观面是强相关有些是弱相关还有些比较中性


对强相关的公司我们在判断买卖点的时候要有定力要耐心等待周期的顶部区域或者底部区域


对弱相关的公司我们澳门金沙网上娱乐场的是了解公司本身基本面的情况而不必太关心宏观面


这有很多的教训比如说一些消费类的公司其实和宏观经济的走势相关度并不太高很多人等啊等啊总想在宏观面最差的时候才动手买入这会错过很多机会


所以我们从一开始就要建立一个框架判断公司和宏观面是何种相关


d. 对巴菲特的误解


很多人认为巴菲特买股票后就是长线持有一直不卖出


巴菲特也曾经讲过如果不想持有公司10年就不要持有10分钟事实真是如此吗


巴菲特从60年代开始至2008年有数据可查的他一共澳门金沙在线娱乐了200多只公司持有超过3年的只有22只


可见护城河的深度是需要经常作评估的一旦公司的经营有问题就要走人或者认为未来增长空间有限也要出货


巴菲特在07年赚了五六倍卖出中石油就是一个好的案例


2重组估值


重组估值不是我的研究对象但我觉得大家可能有兴趣


我给大家推荐一篇文章大家可以百度一下李XX的展望99股市谁是重组大黑马



上图非原文内容为融界添加摘自国信证券发展研究中心李文忠1999年的报告展望99股市谁是重组大黑马


他是我以前的一个同事99年写了这篇文章他有严谨的思路经过认真分析筛选出20多只公司事实情况是他推荐的这20多只重组公司基本上都是后来一两年的超级大黑马


直到现在我都认为这是非常精彩非常有深度的一篇文章我们可以学习他的选股思路


后来他自己做私募了做得很好收获颇丰所以我觉得一个人的财富和他的深度直接相关


3相对估值


还有相对估值其实也并不是我研究的重点刚好有一个朋友做了分析师有时候向我请教我就帮忙总结了一下相信在座很多人可能经常捕捉热点进行操作可能也会感兴趣


所谓的相对估值它的特点是不在乎公司的好坏而是在乎公司是否在中短期能够上涨它现在是券商和基金主流的估值方法讲究的是资产配置板块轮动博弈


当然他们也做基本面分析但不是最重要的它的核心是敏感性分析对经营指标行业政策经济指标利率等资金喜好等进行一些敏感性分析


我在此抛砖引玉希望能给大家开拓一下思路


a. 总结一个行业里几类公司的盈利模式各种模式之间的优缺点核心的几个经营指标是什么


对一个具体公司什么经营数据的变化可能对他的经营产生重大的影响比如说连锁店的商业和百货类的商业最重要的营运指标是不一样的


地产公司它的地储备和土地成本对业绩的影响很重大对股价影响也很敏感

对网游类的公司ARPU值平均同时在线人数这些指标就很敏感当这些营运指标出现比较大的变化的时候就需要你非常认真去关注了可能会引起股票价格的比较大的波动


b. 行业政策对公司经营业绩的影响


比如行业标准出口退税税收政策的变动对公司影响是怎么样的哪些公司会受益哪些公司不太好提前要做好功课


c. 宏观经济指标例如利率上调对公司的影响


简单而言对负债率高的公司影响就比较大一些对轻资产低负债的公司影响就会小一些


d. 资金偏好的敏感性


讲几个例子一是市值小市值的公司比较容易受到资金的喜爱


在中国中小板创业板的估值比一般A股公司的高一些我认为是可以理解的市值小嘛我认为这是合理的事情但也不能过高


二是机构持仓的比重如果机构持仓某只股票比例已经很高了那么股价再涨就难了如果持仓比例比较低才容易跑出黑马


三是在行情反弹的时候行业内估值相对比较低的公司比较容易受到资金青睐


四是有代表性的新公司的IPO其定价会影响已上市的同类公司等等


e. 一些公司经营情况很糟糕股价很低这种公司往往是敏感度很高的公司


它经营方面稍稍有改善就可能对业绩产生重大影响同进也存在一些重组收购和资产注入的可能性容易成为黑马


f. 高度关注公司的增发和回购


g. 关注管理层激励


公司业绩是很容易受到操控的我们要认真研究管理层激励的具体条款它可能会对公司的未来业绩有所指引


还有澳门金沙网上娱乐场希望大家不断总结


此外对于一个分析师他的中心任务是持续地系统性地寻找黑马和回避风险我们可以做两个测试和一个评估


第一个测试叫股价强弱测试还有一个是好消息坏消息测试它们的理论模型是这样的叫内部消息泄露模型或者叫老鼠仓模型


比如说一个公司已经公布季度业绩了三个月之后才会再次公布业绩我做一个假设这三个月里面公司没有发生重大的事情行业方面也没有发生什么重大的事情


那么在这3个月里能影响股价波动的应该只有大盘整体的走势三个月内股价的波幅减掉股指的波幅按道理应该是一条直线对不对


但是情况一般并不是这样的往往有波动甚至大的波动为什么会这样因为发生了内部消息泄露


一些内部人